中信建投研報指出，上半年光伏產業鏈價格已逐步回歸理性，國內需求在IRR大幅改善的情況下持續超預期。而在硅料價格快速下行的過程中，Q2硅料、硅片企業盈利能力環比有所下滑。面對產能過剩問題，硅料、硅片環節擴產速度已出現趨緩狀態。玻璃、膠膜等輔材環節盈利持續處于低位，企業資本開支也同樣環比大幅下滑。電池、組件企業在N型技術帶動下，目前仍處于快速擴產狀態。

近期IPO及再融資政策收緊，光伏企業未來擴產將更多以來自身造血能力，各環節龍頭企業在成本管控、運營能力上具備一定優勢， 行業競爭加劇后現金流更為充裕。另外新技術變革中能夠率先享受技術紅利的企業能夠快速收回投資，從而在不斷擴大自身業務規模的同時能夠保持更為健康的現金流。

以下為其核心觀點：

國內需求持續超預期，電池、一體化盈利能力相對強勢。上半年硅料供給不斷放量，產業鏈價格也隨之逐步回歸理性。伴隨著下游電站項目IRR的提升，國內光伏新增裝機不斷超預期。從Q2各環節企業的業績表現來看，硅料降價后硅料企業毛利率環比下降；硅片受到庫存減值沖擊，盈利也有所收窄，且部分企業陷入虧損狀態；電池由于處于技術迭代階段，供給相對緊缺，盈利情況較好；一體化受期貨單影響，盈利環比仍維持小幅提升態勢。膠膜受格局問題影響盈利處于低位，玻璃供大于求下價格持續處于低位。

硅料、硅片、膠膜、玻璃已有擴產放緩跡象出現，電池、一體化目前上半年資本開支規模仍然較大。上半年光伏行業新建在建工程以及購建固定資產等支付的現金規模仍然較大，行業仍處于快速擴產階段，但不同環節之間已經可以看出存在一定分化。例如硅料、硅片等后續面臨供大于求局面且沒有技術變化的環節，玻璃、膠膜盈利已長期處于底部區域，四環節擴產速度明顯放緩，上半年資本開支環比2022H2分別下降38%、25%、77%、44%。電池片由于處在技術迭代周期，行業擴產意愿較強，且一體化企業后續擴產也主要集中在電池環節，兩者上半年資本開支環比2022H2分別+12%、-23%。近期IPO及再融資政策收緊，光伏企業后續需要更多依靠自身造血能力滿足擴產所需的資金需求，而頭部企業在成本管控以及資金運營管理能力上更加優秀，且在此前已經通過資本市場獲得了大量資金，后續市占率有望持續提升。

看好造血能力更強的頭部企業，新技術變革趨勢下能夠充分享受紅利的企業。目前市場對光伏產業鏈的核心擔憂在于供給大規模釋放后，行業進入供大于求狀態后盈利中樞下滑。從產業鏈供給端來看，硅料、硅片、玻璃、膠膜已有擴產放緩的跡象出現，再融資收緊情況下行業可能會進入到加速出清的階段。我們持續看好造血能力更強的頭部企業，以及能夠充分享受新技術紅利以支持進一步擴產的企業。

風險提示：

1、上游原材料放量，中游制造業加速擴產，導致行業競爭加劇。當前主產業鏈各環節產能規模較大，且有部分新玩家計劃擴產，若后續原材料充足，且各環節擴產均能落地，預計行業競爭可能會加劇。

2、電網消納等環節出現瓶頸導致行業需求不及預期的風險。中美歐近年來新能源裝機并網速度較快，可能會對電網消納能力造成一定沖擊，從而可能會使得光伏新增裝機增速放緩。

3、新技術快速擴散導致盈利能力下降的風險。目前光伏行業TOPCon電池擴大計劃規模較大，如果后續行業擴產提速且各玩家之間差距不大，那么可能會造成TOPCon盈利能力下降的風險。